Information Asymmetry and Insider Trading in Family Firms

• 발행기관: 한국회계정보학회
• 저자명: 유정민(Jungmin Yoo) 이경태(Kyungtae Lee)
• 간행물 정보: 『한국회계정보학회 학술대회발표집』2013년 춘계학술대회 발표집, 1099~1139쪽, 전체 41쪽
• 주제분류: 경제경영 > 회계학
• 파일형태: PDF
• 발행일자: 2013.04.20

국문 초록

본 논문은 가족기업의 내부자거래 행태의 특성에 관한 연구이다. 내부자거래는 회사의 임직원, 주요주주 및 기타 회사와 일정한 관계가 있는 기업의 내부자가 해당 기업의 주식을 거래하는 것을 의미한다. 내부자거래는 기업의 내부자가 기업 외부자에게 공개되지 않은 중요한 정보를 이용하여, 즉 정보의 비대칭 현상을 이용하여, 사적 이익을 추구할 가능성을 가지고 있기 때문에 일반적으로는 법적 규제대상이 된다. 본 연구자는 이러한 내부자거래에 관심을 가지고 내부자거래의 초과수익률을 측정하여 정보비대칭 현상을 검증하고자 하였으며, 특히 가족기업이 비가족기업에 비해 기업의 내부자와 외부자간 정보비대칭이 더 클 것으로 예상하여 가족기업의 내부자거래의 특성을 검증하고자 한다. 가족기업은 기업의 설립자 및 그 가족이 기업의 대주주이며 경영에 참여하는 기업으로서, 기업의 소유자와 경영자의 이해관계가 서로 일치하는 지배구조를 가지고 있다. 따라서 가족기업에서는 가족 대주주와 가족 경영자가 내부자로서 서로 정보를 공유하며, 이들이 가족간에 경영자의 지위를 지속적으로 계승하며 쌓은 기업에 대한 정보와 노하우가 비가족기업에 비해 더 크기 때문에 가족기업의 내부자와 외부자 사이의 정보비대칭은 비가족기업에 비해 더 클 것이라고 예상된다. 또한 선행연구에 따르면 가족기업은 기업의 유지와 계승을 목적으로 보다 장기적인 전망을 가지고 경영을 하기 때문에 기업가치를 극대화하고자 하는 주주와 경영자의 이해관계가 일치한다는 특성을 가지고 있다. 이에 따라 가족기업의 정보비대칭이 비가족기업에 비해 높다고 할지라도 이들이 사적 이익을 추구하기 위하여 기업가치를 하락하게 하는 내부자거래를 진행할 유인은 비가족기업 내부자에 비해 낮을 것이라고 예상된다. 즉, 가족기업은 정보비대칭을 이용한 내부자거래의 초과수익률이 더 클 것으로 기대되지만, 그럼에도 불구하고 가족기업의 실제 내부자거래 규모는 가족기업의 특성적인 내부자거래의 유인에 영향을 받을 것으로 예상된다. 이를 검증하기 위하여 본 연구에서는 먼저 가족기업과 비가족기업에 대해 내부자거래의 매수와 매도의 거래형태별 초과수익률의 차이를 검증하여 가족기업과 비가족기업의 정보비대칭수준의 차이를 검증하고 이를 이용한 내부자거래의 규모를 비교하였다. 그리고 다시 내부자거래를 행하는 내부자의 유형에 따라 주주에 의한 내부자거래와 경영자에 의한 내부자거래를 나누어 가족기업의 주주와 경영자가 각각 비가족기업 주주와 경영자에 비해 더 높은 초과수익률을 달성하는지, 내부자거래의 규모에 차이가 있는지 검증하였다. 또한 내부거래자의 거래 목적에 따라 내부자거래를 단순투자 목적과 경영참가 목적 거래로 나누어 내부자거래의 유인에 따라 가족기업과 비가족기업의 내부자거래의 초과수익률과 거래행태가 다르게 나타나는지를 비교하였다. 이에 더하여 본 연구에서는 연구결과의 강건성을 높이기 위해 내부거래자를 기관투자자와 개인투자자로 나누고, 재벌기업을 제외한 연구결과를 함께 제시하였다. 본 연구의 대상이 되는 기업별 내부자거래는 개인주주 뿐 아니라 기관투자자에 의한 내부자거래를 포함한다. 따라서 본 연구에서는 가족기업의 가족경영자 및 가족대주주의 특성에 따른 내부자거래의 차별성을 보다 강건하게 검증하기 위하여 기관투자자에 의한 내부자거래와 개인에 의한 내부자거래를 구분하여 가설에 대한 검증을 실시하여 이를 연구결과에 포함하였다. 또한 재벌기업을 제외한 표본을 대상으로 가설을 추가 검증하여 이를 연구결과에 포함한다. 재벌기업은 일반적인 가족기업의 정의에 따라 가족기업으로 분류된다. 그러나 이들은 기업의 규모가 크고 복잡하여 가족경영자 외 다수의 비가족 전문경영자를 포함하고 있으며, 가족대주주가 순환적 출자구조를 통한 소규모 지분을 가지고 관계회사에 대해 간접적 지배력을 행사하기 때문에 소유주와 경영자의 이해관계가 일치하는 일반적인 가족기업과는 구분되는 특성을 갖는다. 따라서 본 연구에서는 표본 중 재벌기업을 제외한 분석을 함께 실시하여 결과의 강건성을 확인하였다. 그리고 추가분석을 통해 선행연구에서 제시하는 다양한 가족기업의 정의를 고려하여 가족기업의 범위를 축소한 후 가설의 추가검증을 실시하여 연구의 강건성을 강화하였다. 연구결과, 가족기업은 매수거래의 초과수익률이 비가족기업에 비해 유의적으로 높은 것으로 나타났다. 매도거래의 경우 가족기업과 비가족기업의 내부자거래의 초과수익률에는 유의적인 차이가 없는 것으로 나타났다. 가족기업의 내부자거래 규모는 매수와 매도거래 모두 가족기업이 비가족기업에 비해 더 큰 것으로 나타났다.

영문 초록

This paper observes the differential information asymmetry and insider trading behaviors between family firms and non-family firms. Family shareholders are among the most doubtful groups to keep private information as insiders of the firms. Family firms have special ownership structure, which managers and owners integrate under the same interests together to increase their family’s wealth. With this ownership structure, family shareholders can easily monitor the management and share insider information among them. Families share the firms’ history and maintain their position as controlling shareholders for a long time. They also aim to keep their position in the future with the perspective of successfully passing it on to their descendants. Under these circumstances, family firms are largely likely to generate higher information asymmetry against outside shareholders. Thus, this study first examines the differences in the abnormal stock return and in the amount of insider trading between family firms and non-family firms to test their higher information asymmetry in family firms. On the other hand, insider trading is relevant to the maintenance of ownership and this is an important issue for family firms within their nature. Therefore, even if there were large opportunities for family shareholders to realize their gains from insider sales, they would rather give up their opportunities. In this regard, I examine the dynamics of the insider trading behaviors in family firms by comparing their insider purchases and sales; trading subjects between large shareholders and executives; and managerial ownership purposes and investment purposes of their trading. The insider trading data for those studies are obtained from FnGuide database. The data to define family firms are all collected manually from individual corporate filings through the DART system of the Korea Financial Supervisory Services. The rest of the financial data and stock return data are gathered from the KISVALUE database provided by NICE Information Service Co. and the TS2000 database provided by the Korea Listed Companies Association. The analyses are based on all insider purchases and insider sales within the market, and then categorized to distinguish them by insider trading shareholder types and by insider trading purposes. Further, the study compares the results with the samples excluding Chaebol firms, because Chaebol firms have some differential features from other family firms as they are large in scale and complex in their business operations and governances. The empirical results show that family firms generate higher abnormal stock returns from their insider purchases while no differential abnormal returns are observed from their insider sales. This may reflect the nature of family firms as they maintain their ownership prior to the realization of abnormal returns from their sales of stocks. Further, the analyses of shareholder types and trading purposes indicate that executives in family firms, when excluding Chaebol from the samples, do not generate higher abnormal returns compared to the executives in non-family firms; however, family large shareholders presented higher abnormal returns compared to the large shareholders in non-family firms. Regarding trading purposes, family firms present higher abnormal returns than non-family firms under the managerial ownership purposes and investment purposes in general, and the differences seemed to be larger under the investment purposes for individual shareholders’ trading and when excluding Chaebol from the samples. The results are expected to contribute to explain differential opportunities and incentives on insider trading between family firms and non-family firms.

목차

I. Introduction

II. Background and Hypotheses Development

III. Research Methodology

IV. Empirical Results

V. Additional Analyses

VI. Conclusions

REFERENCES

키워드

정보비대칭 내부자거래 가족기업 누적초과수익률 내부자거래 규모 Information asymmetry Insider trading Family firms Cumulative abnormal returns the Amount of insider trading